恒生指数3月末的市盈率为11.76倍，息率为3.52%；恒生国企指数3月末的市盈率为11.15倍，息率为3.07%。

回顾3月，美股方面，受特朗普关税政策不确定性及科技股财报疲软拖累，道指跌4.2%，纳指重挫8.21%；港股方面，经济复苏预期支撑传统板块但科技股受全球竞争压力回调，恒指微涨0.78%，恒生科技指数跌3.11%。

3月中国制造业采购经理指数（PMI）为50.5%，环比上升0.3个百分点，连续两个月处于扩张区间，显示制造业活动温和回暖。分企业规模看，大型企业PMI环比提升0.7个百分点至52.8%，中型企业PMI回落0.2个百分点至49.0%，小型企业PMI进一步下滑0.5个百分点至46.1%，中小型企业经营压力持续加剧。非制造业商务活动指数环比微升0.1个百分点至50.9%，综合PMI产出指数同步上涨0.4个百分点至51.7%，反映经济修复动能逐步扩散但结构分化依然显著。3月国内政策聚焦稳增长与消费提振，全国两会明确全年GDP增长目标5%、赤字率上调至4%（规模5.66万亿元），财政扩张与消费刺激政策加码，直接利好消费、基建及地产链等内需板块；《提振消费专项行动方案》从增收、场景创新等八方面部署30项任务，进一步强化大消费主题投资逻辑。货币政策方面，央行调整MLF招标方式，市场流动性边际宽松预期升温，利率债发行放量或对资金面形成短期扰动。外部风险上，特朗普拟于4月2日宣布“对等关税”政策，出口链及全球贸易活动或受冲击。

回顾3月，美国经济呈现“增长放缓+通胀黏性”特征，滞胀风险显著抬升。一季度GDP预估环比折年率-2.8%（调整后-0.5%），制造业PMI跌破荣枯线至49.8，消费支出环比增速0.4%低于预期，但服务业PMI回升至54.3及地产销售边际回暖显示韧性。通胀压力超预期，2月核心PCE同比升至2.8%，特朗普加征汽车关税等政策加剧供应链成本，3月密歇根消费者1年期通胀预期跳涨至4.9%，市场对“工资-物价”螺旋风险担忧升温。就业市场边际降温，2月非农新增15.1万、失业率升至4.1%，但周度首申人数未显著恶化，薪资增速维持0.3%的温和增长。美联储3月按兵不动，CME预期2025年降息3次，但官员表态偏鹰，强调需观察关税对通胀的长期影响，首次降息时点或后移。金融市场方面，滞胀担忧压制风险偏好，指数普遍收跌。

上月处于年度业绩发布的关键时期，管理人基于持仓标的业绩表现及市场环境变化，减持了顺周期标的并增配医药行业。展望后市，我们将密切跟踪政策落地与财报业绩验证，动态调整持仓以把握结构性机会。